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        [機構看盤]國貿期貨:經濟相對平穩 銅價寬幅震蕩

        2017-7-5 18:52:33 來源:國貿期貨 字體:  術語簡釋』『行情討論』『走勢圖
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        2017年上半年,國內外經濟表現平穩,宏觀預期有所修復,美國通脹有所回升,但仍距2%的目標有一定距離,美聯儲在3月突然轉向鷹派,實現此輪加息周期的第三次加息,6月進行了第4次加息,但近期美國非農就業和通脹數據仍不及預期,市場對美國9月加息的預期大幅減弱,年內最多還有一次加息,9月美聯儲可能宣布縮表,但節奏和進程或許非常緩慢。國內經濟整體表現平穩,PPI在年后隨著大宗商品價格回調出現了一定的回落,而CPI隨著豬肉和食品價格下跌而回落,近期出現企穩,預計下半年PPI高位震蕩,CPI穩中有升。隨著美聯儲加息,國內實際利率也跟隨上升,下半年利率緩中上升,貨幣政策穩中趨緊,人民幣匯率和宏觀經濟整體表現穩定。國內進口銅精礦現貨TC水平持穩,現貨TC報80-86美元/噸。CSPT小組確定三季度小組現貨采購的地板價(FloorPrice)86美元/噸和8.6美分/磅,略高于市場預期,供應方面緩中趨緊,隨著房地產調控效應顯現,下游消費可能略受影響,但整體依然不錯。

          下半年,銅價仍是區間寬幅震蕩,重心小幅上移,預計銅價運行區間LME(5000,6500),SHFE(40000,52000)。

          可能的風險:我國經濟復蘇狀況、人民幣大幅貶值、地緣政治等因素造成銅價大幅波動。

          一、行情回顧

          2017年上半年,國內外經濟表現平穩,宏觀預期有所修復,美國通脹有所回升,但仍距2%的目標有一定距離,美聯儲在3月突然轉向鷹派,實現此輪加息周期的第三次加息,6月進行了第4次加息,但近期美國非農就業和通脹數據仍不及預期,市場對美國9月加息的預期大幅減弱,年內最多還有一次加息,9月美聯儲可能宣布縮表,但節奏和進程或許非常緩慢。國內經濟整體表現平穩,PPI在年后隨著大宗商品價格回調出現了一定的回落,而CPI隨著豬肉和食品價格下跌而回落,近期出現企穩,預計下半年PPI高位震蕩,CPI穩中有升。隨著美聯儲加息,國內實際利率也跟隨上升,下半年利率緩中上升,貨幣政策穩中趨緊,人民幣匯率和宏觀經濟整體表現穩定。

          有色金屬表現分化,供應端變化擾動市場價格,銅、鋅在需求和供應隱憂擾動下,出現寬幅震蕩修復,LME銅漲8.03%,SHFE銅漲4.29%,由于LME庫存創09年新低,倉單注銷比例高達76%,6月鋅也演繹了一場轟轟烈烈的逼倉行情,LME鋅漲7.67%,SHFE鋅漲8.36%;鋁在供給側改革的背景下出現緩慢上漲,也是有色里漲幅最大的品種,LME鋁漲13.92%,SHFE鋁漲9.53%;在高庫存和不銹鋼需求隱憂下,LME鎳跌6.76%,SHFE鎳跌10.23%。

          圖表一:LME3月銅K線圖

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表二:滬銅(47140, -90.00, -0.19%)主力K線圖

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          二、宏觀分析

          2.1歐美經濟復蘇慢于預期,美聯儲加息節奏放緩

          本輪美國和歐洲的復蘇很大程度上停留在信心層面。自特朗普當選以來,美國經濟超預期指數持續上升直至4月初,然后開始一路向下走。但如果將超預期指數中的軟數據(即調查與景氣指數)拆分出來,就可以發現扣除軟數據的超預期指數波動很小,區間非?拷愀浇。這說明美國經濟的“好”和“壞”很大程度上是由軟數據的波動造成的,而軟數據的波動則是由信心和預期所帶動的。從4月初開始,歐元區的經濟超預期指數也出現了類似美國的情況:整體超預期指數向好,但扣除軟數據之后基本在零附近。這說明歐元區近期的復蘇很大程度上也開始由信心和預期所驅動,諸如PMI和消費者信心指數持續創新高,而硬數據的改善幅度并不那么超預期。從就業來看,美國弱復蘇格局或將持續。自2010年以來,美國新增非農就業中約54%由四大行業貢獻:休閑住宿、教育和醫療、批發零售和倉儲、交通和公用事業。這些行業除了教育和醫療中的教育以外(教育和醫療沒有拆分數據),多數是低生產率的服務業。而工資和生產率均較高的資源行業和信息行業,新增就業人數非常有限。大量勞動力進入低生產率行業,意味著這些勞動者的工資收入不高,且增長緩慢,美國勞動力市場進入了某種低均值狀態。這也可以解釋為什么本輪金融危機復蘇以來,美國的儲蓄率再無法回到00年代的低位。由此我們判斷,在當前條件不發生變化的情況之下,美國經濟始終面臨終端需求不足的問題。歐元區QE終結可能也意味著企業部門的改善也快到頭了。歐元區復蘇很大程度上依賴于歐央行[微博]QE的寬松貨幣環境,企業可以以非常低的成本從銀行處獲取融資,而銀行則可以將企業貸款打包成ABS出售給歐央行,實現貸款出表。然而一旦QE結束,這一過程將難以為繼。歐洲銀行業的貸款供給意愿很可能會隨之下降,企業融資成本和融資難度都將面臨上升,這無疑會阻礙歐元區的復蘇步伐。

          圖表三:美國GDP數據

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表四:歐元區GDP數據

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          2.2地產調控效應逐步顯現,投資增速放緩

          從投資的三駕馬車來看,中短期內投資仍有下行壓力:1)供給側改革和需求回落情況下,制造業投資難有大起色;2)政策調控下房地產逐漸降溫,5月地產資金來源下降明顯,可能會逐漸形成制約;3)隨著中央對地方融資監管趨嚴以及PPP存量項目的逐漸消耗,基建投資亦有下行壓力。

          經濟已進入被動補庫存階段。近期我們觀察到,雖然產成品庫存仍在上升,但半成品和原材料庫存增速已放緩,反應廠商已在調整未來預期和生產能力,“被動補庫存”的階段已經到來。且從歷史經驗來看,庫存周期約滯后投資周期1-1.5年,也指向庫存周期高點可能在今年后期到來。但在近期經濟數據下滑和金融監管趨嚴的情況下,部分市場對經濟的預期轉得極端悲觀,事實上市場預期的變化往往比經濟基本面更為劇烈,我們認為“前高后低”的節奏可控,經濟“崩盤”的風險也不大。

          企業安全墊增加,經濟“速崩”概率降低。在政策對實體經濟的支持下,近年來企業累積了較厚的安全墊,我們看到非金融企業的資產負債率得到改善,同時企業的流動比率(流動資產/流動負債)等短期償債能力明顯改善,已恢復到2002-2003年時期水平,這意味著企業應對經濟、金融波動的能力已得到明顯改善,經濟的韌性上升,“速崩”概率下降。

          企業的產能、庫存情況已有改善。從我們的測算來看,在經歷了2012年以來的去庫存、去產能之后,工業企業的產能利用率已明顯降低,回到了2001年和2010年左右的水平,庫存情況也得到改善,經濟進一步下臺階的空間相對有限。

          圖表三:美國GDP數據

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表四:歐元區GDP數據

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          三、基本面分析

          2017年上半年,受宏觀經濟波動和供需關系變動,銅價出現高位震蕩,在回落后出現反彈,以小幅收漲收官,下半年房地產調控效應將逐步顯現,金九銀十難以明顯帶動銅市需求,下半年仍以寬幅震蕩為主。

          3.1銅礦供給壓力依然存在

          國際銅業研究小組(ICSG)數據顯示,2016年全球銅礦產出增加4%至1990萬噸,2017年全球銅礦產出預估維持不變。分地區來看,2016年銅礦增產主要來自秘魯和蒙古,智利和剛果卻出現了一定程度的減產。

          銅礦生產進入增長周期以來,非洲和美洲地區產量有所增加,主要包括智利、秘魯、印尼、蒙古和剛果等國家。而隨著近幾年銅價逐漸走低,許多國家放慢了增產的步伐,今年秘魯和墨西哥的增幅較大。資料顯示,秘魯主要分布在以下銅礦:中國鋁業公司Toromocho礦場、中國五礦集團LasBambas礦場、自由港CerroVerde礦場以及HudbayMinerals公司Constancia礦場。然而,因為生產中斷和品位下降,智利銅產量下滑超過4%。

          2016年銅精礦市場干擾率明顯降低,WoodMackenzie數據顯示,礦山生產干擾率為2.5%左右,細分來看:前期影響干擾率較大的礦山推遲投產;品位下降也低于歷史平均值,從海外礦山的季報來看,年內較大的礦山品位下降影響時間只有Escondida礦。年內Escondida礦山品位下降超24%,這也是智利產量出現同比回落的主要因素,同時目前的信息反映該礦山的品味下降因素可能是永久性的;罷工天氣等因素的影響同樣處于可以忽略的程度,年內較大的事件為20萬噸級別的OlympicDam由于澳洲的停電問題影響了近2周生產。

          圖表三:全球礦山產量及產能利用率

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          2017年以項目統計的新增銅精礦產量增加約為64萬噸,其中增產的主要貢獻是LasBambas的全年達產,Sentinel礦的達產以及Toromocho的擴建,剩下的增產貢獻為5萬噸以下級別小礦山的增產。2017年新增礦山的絕對量較2016年繼續下滑,同時單個項目增產的幅度最大僅為12萬噸。

          成本壓縮有限,對銅價有一定支撐。自2011年銅價下跌以來,礦產商的利潤空間不斷被擠壓,智利、秘魯等大型礦商企業主動壓縮運營成本、縮減開支、提高效率來降低成本。國際油價等能源價格不斷走低加速了成本的回落,全球銅礦現金成本90分位線2016年降至4200美元。2016年,OPEC國家達成減產協議,原油價格重返50美元上方,原油價格下行空間不大;礦山品位下降對礦山降成本構成影響。

          圖表四:2017年新增銅礦產能

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          3.2加工費TC/RC基本持穩,供應偏緊預期緩慢發酵

          國內進口銅精礦現貨TC水平持穩,現貨TC報80-86美元/噸。進口銅精礦市場成交延續清淡。然現貨TC漸流露筑頂跡象,部分持貨商報盤業已回落至85美元/噸以下。冶煉廠未作采購,等待三季度地板價的指引,供需僵持局面延續。市場焦點集中于29號CSPT小組在山東召開的組內會議。最終,CSPT小組確定三季度小組現貨采購的地板價(FloorPrice)86美元/噸和8.6美分/磅,略高于市場預期。86美元/噸在此前現貨成交中已處于中位數偏高的水平,有市場人士表示目前來看,三季度現貨TC要達到86美元/噸以上是比較困難的。如果實際成交不能達到該水平,那么地板價的象征意義或大于實際意義。這會是冶煉廠爭取明年長單談判博弈的一個階段性動作。部分冶煉廠則對于三季度現貨TC本身具有相對樂觀的預期,整體銅精礦供應會在三季度回歸穩定,零單現貨市場的供應將繼續回暖,86美元/噸的地板價是具有可行性的,三季度現貨TC水平很可能會繼續回暖至85-90美元/噸的水平。

          圖表五:加工費TC

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          3.3全球精煉銅供應增速放緩。

          ICSG數據顯示,2016全年年精煉銅產量將增長2.2%至2338.3萬噸。該增速雖然較2015年的0.94%增速有所回升,但相較于2013年的5.36%,2014年的6.54%偏低。2016年精煉銅的增產量主要源自于中國,中國因部分新增冶煉產能投放,前兩個季度的精煉銅產量增長為7%。

          我國精煉銅產量增速維持較高水平。截止5月,我國精煉銅產量358.6萬噸,累計同比增長7.2%,而2016年5月累計產量334.56萬噸,累計同比增長9.71%,上半年,由于銅價處于高位,也刺激了冶煉廠的生產,相比去年同期產量有所增加,但增幅相對有限。

          關于精煉銅2017年的產量預測市場分歧較大,但我們認為明年新增產能部分提供的產量增長預計在70萬噸左右,同比增速在3%左右。根據我的有色網統計,國內新增產能大約在45萬噸左右。ICSG認為明年增速為1.7%,產量達2379.1萬噸;WoodMackenzie認為2017年的產量增加90萬噸,增速為3.9%。

          我們認為:一方面,國內今年年底至明年銅仍有45萬噸左右的產能增長,因此明年精煉銅產量增幅應該不會過低,另一方面,今年國內銅加工費定在97美元/噸,雖然不及前幾年,但仍屬于高位,表明全球銅礦的增速仍應該高于精煉銅的增速,因此如果明年銅礦增速在4%,我們認為明年精煉銅供應增速大概率也會在2%左右,產量增加在45萬噸左右。

          圖表六:全球精煉銅產量

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表七:中國精煉銅產量

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          圖表八:2017年國內銅企計劃新增產能

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          3.4我國消費需求回暖

          WoodMackenzie數據顯示,2016年全球銅消費2232.5萬噸,同比增長為2.3%。分國家來看:2016年美國消費186.9萬噸,同比增速為1.2%,與2013-2015年基本持平;歐洲消費342.8萬噸,同比增速為1.2%,較前兩年略有下降;日本消費100.3萬噸,同比增速為-0.5%;中國消費1046.3萬噸,同比上漲3.1%。

          我國仍是全球銅消費的主戰場,占全球消費比重的48%以上,而歐洲和北美地區只能維持平穩增長,并未出現新的增長點。因此,我國銅消費走向將主要影響全球銅市場供需平衡。

          國內銅消費增速回暖。從國內的消費行業分類來看,電力行業應該在銅消費中占比最大,達到40-50%左右。排名第二的是空調制冷行業,制冷行業還包括冰箱制冷等,巔峰期時這個行業的占比達到20%,近幾年基本上都在15%左右。其他的行業包括建筑、交通運輸和電子行業等,占比約7-10%。從安泰科公布的預期看,由于今年地產回暖、電網投資加速,國內銅消費1022萬噸,銅消費增長在3%-4%之間。

          雖然與房地產直接的銅消費較少,但間接相關的行業很多,包括新屋線纜、空調、冰箱,其銅消費也基本占到半壁江山。在國家多項房地產刺激政策下,房地產銷售與開工都達到了非;鸨那闆r,銷售同比增速30%以上,新開工數據也拐頭向上,由于一二線城市房地產市場過熱,政府新一輪限購、限貸政策出臺,銀行信貸也有所收緊,房地產市場可能短期進入調整狀態。由于一二線與三四線城市庫存分化明顯,一二線城市去庫存較為明顯,明年可能存在補庫存情況,房地產市場可能是一個緩慢的調整過程。

          5月空調產量1870.6萬臺,同比增長24.60%,較去年出現大幅增長,但空調行業的庫存快速累積,壓制銅需求。

          電力行業是銅消費最為重要的行業,總體增速有所放緩。5月電源及電網投資完成額累計1793.92億元,累計同比增長9.52%,電網投資增速高估的用銅增速,但電網設備和線纜行業仍將繼續增長,非電網部分中,鐵路仍是新的用銅亮點。汽車行業也是銅消費的重要領域。5月汽車產量218.20萬輛,同比增長4.10%。2016年底存在提前透支消費的現象,預計2017年上半年銷售增速將明顯放緩。特朗普當選美國總統之后,其基建投資備受矚目,長期來看,利多銅的消費,但短期大規模實施的可能性較低,對銅價提振效果有限,應關注其動態情況。

          圖表九:電源及電網投資

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表十:空調產量

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表十一:國內房地產狀況

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表十二:汽車產量

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          2017年全球精銅延續供需轉向緊平衡。2016年銅礦供應可能是近幾年最大值,需求卻比預期出現明顯好轉,2017年銅礦新增產能和精煉銅產能有所減少,銅市供需出現改善,逐漸轉向緊平衡。

          圖表十三:全球精銅供需平衡表

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、安泰科

          庫存方面:全球銅顯性庫為57.40萬噸,較16年末減少2.33萬噸。LME銅庫存249700噸,較16年末減少72525噸,上期所銅庫存176620噸,較16年末增加30022噸。

          圖表十四:LME銅庫存

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表十五:SHFE銅庫存

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          現貨方面,貿易商基本進入結算狀態,報價稀少,幾無拿貨者,供需兩淡,升貼水僵持在上午水平,平水銅報貼水130元/噸-貼水110元/噸,升水銅報貼水110元/噸-貼水90元/噸,成交價格仍有小幅上抬為47140元/噸-47280元/噸。

          圖表十六:LME銅升貼水

        國貿期貨:經濟相對平穩

          圖表十七:SHFE銅庫存

        國貿期貨:經濟相對平穩

          數據來源:國貿期貨、wind

          四、后市展望

         

        2017年上半年,國內外經濟表現平穩,宏觀預期有所修復,美國通脹有所回升,但仍距2%的目標有一定距離,美聯儲在3月突然轉向鷹派,實現此輪加息周期的第三次加息,6月進行了第4次加息,但近期美國非農就業和通脹數據仍不及預期,市場對美國9月加息的預期大幅減弱,年內最多還有一次加息,9月美聯儲可能宣布縮表,但節奏和進程或許非常緩慢。國內經濟整體表現平穩,PPI在年后隨著大宗商品價格回調出現了一定的回落,而CPI隨著豬肉和食品價格下跌而回落,近期出現企穩,預計下半年PPI高位震蕩,CPI穩中有升。隨著美聯儲加息,國內實際利率也跟隨上升,下半年利率緩中上升,貨幣政策穩中趨緊,人民幣匯率和宏觀經濟整體表現穩定。國內進口銅精礦現貨TC水平持穩,現貨TC報80-86美元/噸。CSPT小組確定三季度小組現貨采購的地板價(FloorPrice)86美元/噸和8.6美分/磅,略高于市場預期,供應方面緩中趨緊,隨著房地產調控效應顯現,下游消費可能略受影響,但整體依然不錯。

          下半年,銅價仍是區間寬幅震蕩,重心小幅上移,預計銅價運行區間LME(5000,6500),SHFE(40000,52000)。

          可能的風險:我國經濟復蘇狀況、人民幣大幅貶值、地緣政治等因素造成銅價大幅波動。

         

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