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        銅礦龍頭江西銅業活力煥發 打開新的成長空間

        2019-12-23 17:31:42 來源:安信證券 字體:  術語簡釋』『行情討論』『走勢圖
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        安信證券從多個角度對江西銅業做了詳盡地分析,認為江西銅業活力煥發,具體內容如下: 江西銅業是中國大型的綜合性銅生產企業,形成了以銅的采礦、選礦、冶煉、加工,以及硫化工、稀貴稀散金屬提取與加工為核心業務的產業鏈。

        第一,公司銅資源儲量豐富,僅次于紫金礦業,位居國內第二位。截至2018年底,公司100%所有權的已查明資源儲量約為銅金屬936.3萬噸;黃金289.6噸;銀8715.8噸;鉬20.5萬噸;公司聯合其他公司所控制的資源按本公司所占權益計算的金屬資源儲量約為銅443.5萬噸、黃金52噸。

        第二,銅產量全國第二位,穩步推進銅礦擴產。公司年產銅精礦含銅超過20萬噸,位居國內第2位,陰極銅產能超過140萬噸/年。目前公司武山銅礦、城門山銅礦、銀山礦業三大擴建項目穩步推進,2019年后陸續帶來4萬噸礦產銅增量。 第三,公司是國內最大的銅加工生產商。公司具有八家現代化銅材加工廠,年加工銅產品超過100萬噸。另外,公司貴金屬副產品產量較大,具有年均25~26噸冶煉金、750噸冶煉銀產能。 江銅集團2018年提出“三年創新倍增計劃”,力爭到2021年實現銷售收入翻番、保有資源儲量翻番,成為全球前列的綜合性銅企業,激活了江西銅業發展動能。

        一是公司基石資產質地優良,2016年以來,隨著銅價觸底回升,公司經營現金流持續改善,又鮮有較大的新建項目資本開支,現金流狀況明顯改善,業績歷史包袱也逐步出清;截至2019年三季度,公司資產負債率為57.14%,為A股銅業公司最低水平(A股銅業公司平均資產負債率64%),再加上大股東持股比例41.79%,處于較高水平,公司進一步資本運作具備雄厚基礎。

        二是2018年初江銅集團主要領導人調整,新的管理班子加快推動改革創新,提出“三年創新倍增計劃”,激活公司的發展動能。 2018年以來,公司連續發力并購銅加工生產企業,完善國內銅下游產業鏈布局。2018年以來,公司在華東地區成立江銅華東(浙江銅材)有限公司,收購了一條產能15萬噸/年的銅桿生產線;在東部沿海山東煙臺市收購了煙臺國興銅業有限公司65%股權,共建18萬噸/年的銅生產基地,進一步完善了在國內的產業布局。 2019年上半年,公司斥資29.8億元收購山東恒邦股份29.99%股權,一舉成為控股股東,強化公司黃金板塊產業布局。該公司具有年產50噸冶煉金、700噸冶煉銀的能力,探明黃金儲量112噸,收購完成后,公司進一步加強黃金板塊產業布局,形成了多金屬礦業并舉、產融貿深度融合新局面。

        2019年12月11日,擬成為國際銅業巨頭第一量子第一大產業股東,開創了公司國際化擴張的里程碑。截至2019年12月,PCH持有第一量子1.24億股,占FQM已發行股份的18.015%,是FQM的第一大股東。2019年12月11日,江西銅業擬11.159億美元全資收購PCH母公司PIM,若本次收購完成,江西銅業將成為FQM最大產業股東。

        第一,本次收購價約有7.73%的折價。FQM在多倫多股票市場12月20日收盤市值88.31億加元,以當日美元對加元1.3155匯率折算為67.13億美元,此次按照11.159億美元間接收購FQM 18.015%,對應市值為61.94億美元,本次收購約有 7.73%的折價。

        第二,FQM擁有大量優質銅礦資產,若此次收購成功,江西銅業權益儲量將大幅提升。目前FQM合計控制約4,925萬噸銅礦資源,其中歸屬FQM權益銅資源量為4,590萬噸。此外,FQM在澳大利亞、贊比亞還擁有2個大型鎳礦資源,總資源量為238萬噸。若此次收購成功,按照2018年的靜態數據,江西銅業將新增權益銅儲量826萬噸,鎳權益儲量42.8萬噸。2018年FQM生產銅金屬60.59萬噸,伴生金年均產量5-6噸,伴生鋅年均產量2-3萬噸,若按2018年產量數據計算,江西銅業將再增權益銅產量11萬噸,權益金產量1噸,權益鋅產量4500噸。

        第三,FQM前十大股東以投資基金為主,江銅若成FQM第一大產業股東將促進兩家公司優勢互補,協同發展。FQM擁有優秀的管理團隊,在礦山項目建設及運營上具有豐富經驗,本公司及FQM均持有可以擴大生產規模以及待開發的銅礦項目,存在未來在項目開發層面的合作預期;融合兩家公司在管理、資金等方面的優勢,通過發揮協同作用,提升項目盈利水平。

        值得重視的是: FQM的核心資產Cobre Panama銅礦于2019年9月正式商業化生產,預計未來將產生較好的財務回報。Cobre Panama已證實礦石量36.67億噸,銅平均品位0.37%,銅金屬含量約1353萬噸金屬量,推測礦石量10.97億噸,銅金屬含量約285萬噸。預計2019年底,銅產量有望達到14萬至17.5萬噸。2020~2022年,Cobre Panama將進一步爬坡達產,達產后銅產量預計達30-35萬噸,將成為世界級大型礦山。隨著Cobre Panama逐漸達產,FQM預計2019-2021年銅產量分別為:70-73.5萬噸、84-87萬噸、82萬噸,若收購成功,預計歸屬于江西銅業的權益產量分別為12.6萬噸、15萬噸、14.7萬噸。公司2019-2022年礦產銅總權益產量有望達到33.12萬噸、37萬噸、37.7萬噸。 公司通過持股享有相應銅礦資源權益及預計未來現金分紅。

        一是從市值角度看,FQM18.015%的股權大概對應人民幣市值85.4億元,此次收購對價11.159億美元,對應人民幣大約78.6億元,公司接下來有望受益于銅價上漲、產量釋放帶來的FQM市值提升。

        二是利潤貢獻看,如果按照權益法核算,按照當前多倫多股票市場的凈利潤預測中值,2019-2020年公司歸母凈利潤大概對應人民幣12億元和18.7億元,對應18.015%的股權約為2.17億和3.36億元投資收益。公司往年現金分紅較低,2017-2019年分別每年分紅0.01加幣/股,按照當前12.25加元/股的股價,股息率僅為0.08%,對應18.015%的股權相當于每年660萬元人民幣。但是,值得注意的是,短期內公司的稅收和財務費用可能會拖累其會計利潤表現。

        2019~2021年全球銅礦供給整體偏緊,考慮到目前成本支撐扎實,庫存消費比處于歷史極低位置,需求邊際回暖,銅價有望迎來顯著反彈。我們的測算表明, 2019~2021年全球銅供需平衡分別為10.8萬噸、-10.2萬噸、16.2萬噸,整體呈現緊平衡態勢,尤其是2019~2020年,銅供需缺口繼續擴大。當前銅價已跌至全球邊際成本曲線90分位線,成本支撐扎實;全球銅交易所庫存消費比已降至歷史極低位置,國內保稅區和社會庫存降至近四年來低點,銅價對供需邊際變化敏感性已系統性增強。

        在此基礎上,鑒于目前全球央行貨幣寬松大勢所趨,中美貿易協議階段性達成,國內外逆周期寬松政策逐步落地,對短期經濟恐慌和衰退擔憂存在實質性緩解,再疊加明年春季補庫,銅價有望迎來顯著反彈。 投資建議: 給予“買入-A”評級,6個月目標價18.8元。我們暫不考慮FQM股權收購后帶來的投資收益,按照2019-2021銅價4.8萬元、5.2萬元、5.2萬元的假設進行測算,公司有望實現歸母凈利23.1億元、32.6億元和37.3億元,預計EPS分別為0.67元、0.94元、1.08元。鑒于公司目前銅礦儲量市值比、產量市值比均在A股名列前茅,業績彈性顯著,且PB僅為1.03x,處于歷史極低,再加上在江銅集團積極推進“三年創新倍增計劃”支持下,江銅成為恒邦股份、美國FQM的第一大股東,打開新的成長空間,我們給予6個月目標價18.8元,相當于2020年20X動態市盈率。

        風險提示: 1、全球宏觀經濟回暖低于預期; 2、全球銅礦產量超預期,銅供給擾動率低于預期; 3、公司產品產量不及預期; 4、FQM股權收購不及預期。
        (全球金屬網 OMETAL.COM)

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